摘要：本文利用2007年至2009年上市公司数据分析了公司治理、高管薪酬和公司绩效的关系，发现高管薪酬与董事会规模、董事长与总经理二职合一、高管持股比例、每股收益、净资产收益率存在正相关关系，与独立董事比例、股权集中度、国有股比例存在负相关关系，根据研究结果提出了相关建议。
关键词：会计准则趋同 会计准则执行 遵循度
一、引言
美国次贷危机引发的金融海啸席卷了全球金融市场，并波及到了实体经济，全球经济信心受到强烈打击，各国企业为减轻负担，纷纷降低高管人员薪酬。美国政府宣布了“限薪令”，中国政府也宣布金融类国有企业负责人最高年薪为280万元，且为税前收入；德国等欧洲国家各大企业高管纷纷自觉放弃年终奖；英国金融服务局（FSA）出台《高层管理规定、制度及监控――2009薪酬法案》，旨在完善薪酬制度，规避金融风险。在这种大环境下，高管薪酬策略和计划管理必然受到影响。“原有的计划是否仍处在正确的轨道上，是否仍能达到当初的目标，如何保证高管薪酬策略与计划同企业经营战略保持一致，与股东利益保持一致，同时还不能失去市场竞争力，这是企业需要重新面对的重点问题”。经营权和所有权分离是现代企业的重要特征，它直接导致经营者和所有者目标不一致。Jensen&Meekling（1976）提出了委托代理理论，认为只要设置有效的代理人报酬机制就有可能将代理人和委托人的目标保持一致。现代企业的管理者报酬研究就是起源于委托代理理论，高管薪酬激励是公司治理的核心，建立有效的高管薪酬激励机制成为现代企业的一个重要任务，关系到能否妥善地解决委托代理问题。
二、文献综述
（一）国外文献 Hambrick和Finkelstein（1995）发现董事长与总经理为同一人的时候，董事长（也就是总经理）在董事会中能够获得较大的权力。Cyert，Kang和Kumar（2002）也发现当董事长与总经理二职合一时高管薪酬高出平均水平20%～40%。董事长总经理二职合一，相对于不合一时，权力更大，权力寻租的可能性更大，提高自己薪酬的客观能力更强。Jensen（1993）研究发现，随着董事会规模增加，董事之间的矛盾可能会削弱董事会对CEO的监督和评价作用，当董事人数超过7个或8个时，董事会就不能发挥应有作用并易受CEO控制。Core等（1999）发现CEO报酬随着公司董事会规模的增大而增大。董事会规模越大，其成员间沟通与协调越困难，容易产生“搭便车”的动机，从而削弱董事会监督功能。Fama和Jensen（1983），Weisbach（1988），John和Senbet（1998），Core（1999）等发现，高层管理者常常在公司董事会占据一席之地，董事会的有效性往往依赖独立董事，在高管薪酬问题上起决定作用的往往都是独立董事。Boyd（1994），Kren和Kerr（1997）发现，独立董事比例与高管薪酬呈负相关关系。独立董事拥有良好的职业技能和职业素养，相对于其他董事，监督能力更强。独立董事比例越高，董事会与高管间信息不对称程度更高，更倾向于采用企业业绩决定高管薪酬。Agrawal和Mandelker（1987）、Demsetz和Leh（1985）、Shleifer和Vishny（1986）等发现在实务中进行监督的成本非常高，只有大股东才具有这个能力。Santerre，Neun（1986），Bertrand，Mullainathan（2000）等发现外部大股东的存在是有效公司治理结构的必要条件，同时发现外部大股东存在的公司，公司绩效与高管薪酬相关性显著；外部大股东不存在的公司，平均高管薪酬较高。所有权越分散，高管控制力越强，给自己发放更高报酬的客观能力越强。
（二）国内文献 肖继辉（2005）认为国有股比例是总经理报酬的决定因素之一。杨汉明（2002）发现国有股比例与高管薪酬存在负相关关系。原因可能是国有股比例越大，政府部门对上市公司的监控力度越强，同时国有股股东一般会对高管薪酬采用行政限制，高管薪酬的设置还要参考更多的指标（比如公务员工资等），并不是完全以公司绩效为依据。张俊瑞（2003）发现高管薪酬激励与公司绩效存在显著的稳定的正相关关系。陶金元、魏祥、迁李鹏（2007）也发现高管薪酬与公司绩效显著相关。胡婉丽（2004）也证实了该观点，但发现高管持股比例与公司绩效负相关。
三、研究设计
（一）研究假设 本文提出研究假设如下：董事长与总经理二职合一是指董事长和总经理由同一人担任，董事长（也就是总经理）在公司内部拥有绝对权威，而且可能导致监督机制缺失。Hambrick和Finkelstein（1995）就发现董事长与总经理二职合一的时候，董事长或总经理能够获得董事会较大的权力。在这种情况下，董事会形同虚设，因为其他董事会成员不可能拥有董事长一样的权力，从而导致无法提出自己的独到见解（提出了也没用），并且必须依附于董事长，否则就可能受到大权独揽者的排挤甚至被赶出董事会。在这种情况下，高管人员的控制能力越高，给自己提供更高薪酬的客观能力越强。Cyert，Kang，&Kumar（2002）就发现当CEO兼任董事长时高管薪酬高出平均水平的20%～40%。由此，提出以下假设：
假设1：公司董事长和总经理二职合一与高管薪酬之间存在正相关关系
国外研究中董事会规模同高管薪酬间关系有两种观点。一种观点认为两者之间负相关。因董事会人数多，其内部的专业、管理知识能够互补。同时，董事会规模越大，越能够代表不同的利益相关者，越能够协调相关各方的利益。另一种观点认为董事会规模大效率低，易产生“羊群效应”，Jesen（1993）研究发现，随着董事会规模增加，董事之间的“内讧”会削弱董事会对CEO的监督和评价作用。Core，Holthausen，Larcker（1999）也认为董事会规模越大，高管越可能进行权力寻租，高管薪酬较高。
假设2：董事会规模与高管薪酬之间存在正相关关系
独立董事的作用在于对经营者的监控。独立董事相对于其他董事会成员，其独立性更强，独立董事比例越高，越有利于内部机制的强化，越能抑制管理者寻租的可能。我国于2001年引入独立董事机制，独立董事的一项重要功能就是“就公司董事、高级管理人员的薪酬发表独立意见”。独立董事因其良好的专业素养，更能承担起监督公司高级管理人员的责任。Fama和Jensen（1983），Weisbach（1988），John和Senbet（1998），Core et al．（1999）等发现，高层管理者常常在公司董事会占据一席之地，董事会的有效性往往依赖独立董事，在高管薪酬问题中起决定作用的往往都是独立董事。Boyd（1994），Kren和Kerr（1997）发现，独立董事比例越高，高管薪酬越低。
假设3：高管薪酬与独立董事比例之间存在负相关关系
我国上市公司大多改制于国有企业，造成了“国有股”比重很大的现象。国有股比例越大，政府部门对上市公司的监控动机越强，监控力度越大，同时，国有股股东一般会对高管薪酬采用行政手段进行限制。同时，国有控股公司大多不以公司价值最大化为终极目标，它们更多的要承担社会责任，其高管薪酬的设定会更多的参照其他指标（如公务员收入等），而不是以公司绩效为依据。所以，在国有股比例越大的公司中，高管薪酬越受到非业绩因素影响。杨汉明（2002）发现国有股比例越高的公司，高管薪酬越低。因此提出以下假设：
假设4：高管薪酬与国有股比例之间存在负相关关系
如果公司所有权集中度高，大股东有足够的利益刺激而对管理层进行监督，并能够有效抑制代理人提高薪酬的行为。Agrawal和Mandelker（1987）、Demsetz和Leh（1985）、Shleifer和Vishny（1986）就发现，实务中进行监督的成本非常高，只有大股东才有这个能力。而公司所有权越分散，特别是当监督成本远远大于监督带来的收益时，小股东的监督动机将被削弱甚至完全消失，监督的削弱或消失，将导致代理人能够更加轻易地获得公司的各项权力，代理人的权力越大，越能够在薪酬契约谈判中占优势，甚至能主导谈判，给自己更高的报酬的客观能力越强。Santerre和Neun（1986），Dyl（1988），Firth et al．（1999）等就发现，所有权分散，高级管理人员控制能力更强，更倾向于提高自己的报酬。公司股权越集中，越有利于出现负责任的委托人，同时对代理人进行监督和管理能力越强。
假设5：高管薪酬与股权集中度之间存在负相关关系
根据代理理论，当股东与公司高管间信息不对称时，双方会签订报酬――绩效契约，以减少因为信息不对称带来的风险。报酬――契约约束下，公司高级管理人员的报酬将由企业绩效决定。高级管理人员想提高报酬，必须提高公司业绩。可见，高管薪酬与公司绩效应呈的正相关关系。当公司高管持有公司股份时，他会选择风险高收益高的项目，以此提高公司业绩，从而提高自身福利水平；当公司高管不持有公司股份时，公司绩效与个人无关，他就可能会因规避风险而选择风险低收益低的项目（这往往能影响公司的长远发展）。Halland Liebman（1998）就发现公司价值每增加1000美元，高管报酬增长25美元，其中包括19.7美元的股权份额。因此，提出以下假设：
假设6：高管薪酬与企业绩效之间存在正相关关系
假设7：高管持股比例与企业绩效之间存在正相关关系
（二）样本选取和数据来源 本文采用2007年至2009年中国上市公司数据为样本，样本数据均来自深圳国泰安公司的CSMAR（www.省略）上市公司数据库。因研究需要，对数据进行了处理：剔除了ST、PT类上市公司样本，剔除了金融类上市公司样本，剔除了极限值公司样本，得到3817个公司样本，使用STATA统计软件进行数据的分析、统计和回归。
（三）模型建立和变量定义 本文分为两个层次，第一层次以高管薪酬为被解释变量，考察董事会规模、独立董事比例、董事长总经理两职兼任情况、股权集中度、国有股比例和高管持股比例对高管薪酬的影响，第二层次以每股收益和净资产收益率为被解释变量，考察高管薪酬和高管持股比例对公司绩效的影响。建立回归模型如下：
LnPAY=β0+β1BS+β2INR+β3DUAL+β4HC+β5FHD+β6MSR+β7LnSIZE+β8+ε （1）
EPS=β0+β1LnPAY+β2HC +β3GROW +β4FL+β5LnSIZE+β6+β7 MRS+ε（2）
ROE=β0+β1LnPAY+β2HC +β3GROW +β4FL+β5LnSIZE+β6+β7 MRS+ε（3）
相关变量定义见（表1）和（表2）。
四、实证结果分析
（一）描述性统计 由（表3）可知，三年的董事会规模平均值分别为9.408，9.285、9.162，呈递减趋势，选择9人董事会的公司占了绝大多数，2007年为569家，2008年为672家，2009年为718家，分别占当年样本总量的，48.8%、52.1%，52.7%，呈递增趋势。独董比例的平均值也在增加，三年的平均值分别为35.8%、36.1%、36.37%，也呈递增趋势。董事长和总经理兼任情况在增加，2007年至2009分别有151家、182家、205家，出现这种情况可能是基于权力集中，方便形成“合力的考虑”。股权集中度选择的是前五大股东持股比例平方和，数值越大股权越集中，三年平均值分别为0.171、0.177、0.0734，出现了一定的波动。国有股比例在逐渐减少，三年的平均值分别为26.3%、22.6%、12.7%。高管持股比例每年均值分别为0.8%、1.7%、0.98%，高管持股比例明显偏低。
（二）相关性分析 （表4）是相关性检验结果。可以发现：解释变量之间的简单线性关系数超过0.9时会存在相关性问题，在0.8以上可能会有问题。在表中，各解释变量之间相关系数远小于0.8，初步判定本研究中存在相关性问题的可能性较小。
（三）回归分析 回归分析结果见（表5）所示。可以发现：第一，高管薪酬与董事长和总经理由一人兼任之间的相关系数为0.123，在1%水平下显著，验证了假设1。说明董事长和总经理为同一人会使高管薪酬增加，原因是董事长与总经理二职合一的时候，董事长或总经理获得董事会较大的权力。在这种情况下，董事会形同虚设，因为其他董事会成员不可能拥有董事长一样的权力，从而导致他们无法提出自己的独到见解（提出了也没用），并且必须依附于董事长，否则就可能受到大权独揽者的排挤甚至被赶出董事会。在这种情况下，高管人员的控制能力越高，给自己提供更高薪酬的客观能力越强。第二，高管薪酬与董事会规模相关系数为0.023，在1%水平下显著，验证了假设2。说明随着董事会规模的扩大，高管薪酬在增加。原因是董事会规模大越大，董事会成员间沟通和协调越困难，越可能产生“内讧”，相互间越可能产生敌对情绪，更有可能出现不坦率批评总经理错误做法的现象，也更容易出现“搭便车”的动机。这些情况都可能削弱董事会效率，从而被总经理控制，导致总经理更可能权力寻租，提高自己薪酬。第三，高管薪酬与独立董事比例相关系数为-0.0709248，验证了假设3，但不显著。原因可能是我国引入独立董事制度时间不长，没有建立专业的独立董事评估机制，独立董事的回报体制也不完善，没有将公司绩效同独立董事利益绑定，没有以法律形式明确独立董事的权力、责任和义务，这些都导致独立董事独立性缺乏及独立董事责权利不明。尽管有上市公司应赋予独立董事一些特别职权的规定，但是由于时间、信息等因素的约束，很多独立董事仍然无法很好地行使职权。同时独立董事和上市公司之间没有建立定期沟通机制，不能保证独立董事充分了解公司信息，独立董事的知情权不充分。很多公司独立董事都是公司高管的朋友，是通过高管介绍进入公司，还不具备真正的独立性，从而导致相关系数不显著。第四，高管薪酬与国有股比例相关系数为-0.216，在1%水平下显著，验证了假设4，随着国有股比例增加，高管薪酬减少。原因是国有股比例越大，政府部门对上市公司的监管动机越强，监控力度越大，越能够约束高管人员的自利行为，使其不能够随意增加自己的薪酬。同时，国有股股东一般会对高管薪酬采用行政手段进行限制，并且国有控股公司大多不以公司价值最大化为终极目标，它们更多地要承担社会效应，其高管薪酬的设定会更多地参照其他指标（如公务员收入等），而不是完全以公司的绩效为依据，市场化程度低，薪酬水平也低。所以，在国有股比例越大的公司中，高管薪酬受到的非业绩因素影响越多，薪酬水平越低。第五，高管薪酬与股权集中度相关系数为-0.354，在1%水平下显著，验证了假设5。原因是股权集中度越高，大股东有足够的利益刺激而对管理层进行监督，并能够有效抑制代理人提高薪酬的行为。公司所有权越分散，特别是当监督成本远远大于监督带来的收益时，小股东的监督动机将被削弱甚至完全消失。监督能力越低，代理人越容易获得公司控制权，在薪酬契约谈判中越占优势，甚至主导谈判，更容易给自己高报酬。第六，在模型2和模型3中，公司绩效与高管薪酬相关系数分别为0.127、0.0358，在1%水平下显著，验证了假设6。根据代理理论，当股东与公司高管间信息不对称时，双方会签订报酬――绩效契约，以减少信息不对称带来的风险。在报酬――绩效契约约束下，公司高级管理人员的报酬将由企业绩效决定。高级管理人员想提高自己的报酬，必须提高公司业绩。公司绩效与高管持股比例相关系数分别为0.627、0.1449，在1%水平下显著，验证了假设7。当公司高管持有公司股份时，他们会选择风险高收益高的项目，以此提高公司业绩，进而提高自身福利水平；当公司高管不持有公司股份时，公司绩效与个人无关，他们就可能因规避风险而选择风险低收益低的项目（这往往会影响公司的长远发展）。
五、结论与建议
高管人员薪酬制度是影响现代企业经营的一个重要因素，公司治理应该有效地对其进行监督和管理，同时，薪酬激励又能对公司绩效产生积极影响，如何在监督与激励之间选择科学合理的平衡是企业经营中一个非常重要的问题。根据我国的实际情况和结合本文的研究结果，建议从以下几个方面进行改革：第一，尽快完善我国独立董事制度，充分发挥独立董事的作用。在我国，独立董事独立性缺乏及独立董事责权利不明仍是现阶段独立董事制度的致命伤。尽管有上市公司应赋予独立董事一些特别职权的规定，但是由于时间、信息等因素的约束，很多独立董事仍然无法很好地行使职权。完善独立董事制度是当前健全我国证券市场的重要任务。首先应逐步建立独立董事的中介评估机制，尽快培养一批符合独立董事职业素养的专业人才。同时要建立独立董事的回报体制，实现现金报酬与期权相结合，将公司绩效同独立董事利益绑定。其次要提高独立董事比例和建立独立董事的问责机制，以法律的形式详细明确独立董事的权力、责任和义务。再次，当独立董事退出时，上市公司必须披露，并说明原因。最后，独立董事和上市公司之间要建立沟通机制，确保独立董事充分了解公司信息，保证独董的知情权。第二，杜绝董事长与总经理兼任情况的发生，改行政任命为市场任命。本文的实证结果显示，董事长和总经理为同一人与高管薪酬之间存在显著的正相关关系，说明当董事长和总经理为同一人时，高管薪酬较高，应避免董事长兼任总经理的情况发生。此外，我国上市公司的高管人员，特别是国有企业的高管人员多为行政任命，行政级别最高的管理人员具有绝对的领导权，所以我国上市公司董事长与总经理的分离在很大程度上只是貌离神合，相互间很难制衡，不能有效的发挥激励约束作用。所以，传统的行政任命应该改革，让市场来选择管理人员。第三，增加高管持股比例，加大长期激励比重。从上文的结论可以看到，我国上市公司高管薪酬同公司绩效存在显著的正相关关系，说明“报酬――绩效”契约关系基本形成，同时也看到国内目前多采用工资加奖金的激励模式，相对于国外花样繁多的薪酬激励形式，结构单一，并且容易导致高管人员的“短视”行为。部分公司也采用了高管持股等长期激励形式，但是比例太小，在前面的描述性统计中可以看到，2007年至2009年高管持股比例平均值分别为0.8%、1.7%、0.98%，只有一年超过1%，与国外动辄百分之十几相比实在太少。应大幅提高高管持股比例，多元化薪酬激励形式，建立起真正有效的薪酬激励机制。第四，合理化国有股比例。本文的实证结果显示， 国有股比例与高管薪酬存在负相关关系。我国上市公司多改制于国有企业，部分企业领导受政府指派，国有股比例越大，政府监控力度越大，受分配制度中“大锅饭”现象影响，国有性质股东往往会限制高管薪酬。同时，国有控股企业往往受其他因素影响而不完全以公司价值最大化为目标，其高管薪酬的制定也不完全以公司绩效指标为基础，难以发挥市场定价作用。国有持股比例应当合理，减少对高管薪酬的行政干预，充分发挥市场对高管薪酬的定价作用。第五，加强公司治理中薪酬情况的全面披露。股东要全面了解上市公司财务状况，要正确评估管理者业绩，必须要求上市公司全面充分披露各种相关信息。我国证监会虽然对上市公司做了相关要求，但实际操作并不理想，股东和高管间信息严重不对称。在薪酬方面，证监会仅要求在年报中披露高管的总薪酬、前三名高管薪酬总额，显然不全面，隐藏了大量应该披露而未披露的信息，信息披露机制改革迫在眉睫。如果披露上市公司所有高管人员的薪酬情况确实不切实际，作为补偿措施，证监会应规定，在发生高管丑闻后，上市公司必须完整、清晰、准确披露所有高管人员薪酬及其他基本情况，包括基本工资、奖金、津贴、在职消费等各种信息，方便股东及其他利益相关者监督。
参考文献：
［1］陶金元、魏祥、迁李鹏：《中国上市公司业绩及高管薪酬相关性分析》，《华东经济管理》2007年第5期。
［2］肖继辉：《有关经理报酬决定因素的实证研究》，《当代财经》2005年第5期。
［3］张俊瑞：《高级管理层激励与上市公司经营绩效相关性的实证分析》，《会计研究》2003年第9期。
［4］Hambrick.D.C. and Finkelstein.S..The Effects of ownership structure strategic on conditions at the top: The case of CEO pay raises. Strategic Economic Journal， 1995.
［5］J.E Core， R.W.Holthausen.D.F.Larcker. Corporate Governmance， Chief Executive Officer Compensation， and Firm Performance.Journal of Financial Economics， 1999.
［6］Jensen M..The Modern Industrial Revolution， Exit， and the Failure of Internal Control Systems.Journal of Finance， 1993.
（编辑 虹 云）